经济危机考验贝南克调控手段

	经济危机考验贝南克调控手段 2007年08月23日17:56 想像一下，满脸胡须一副书呆子模样的本•贝南克(Ben S. Bernanke)正扮演一位总机械师为美国经济这辆大车检查故障。 而他所面临的问题是，手头只有一些用来修理上世纪初福特老爷车的工具，却要面对一辆21世纪的电脑控制混合动力车。 美国联邦储备委员会(Federal Reserve, 简称Fed)成立于1913年，当初是为了防止和应对银行业危机而设。其作用在于，当银行急需现金，而又因为市场恐慌而无法通过出售资产或举债等途径筹集到资金时，Fed则在银行提供优质资产担保的情况下向其发放贷款。 而贝南克目前的难点在于，银行融资并不是主要问题。相反，银行握有大量资金，只不过是不愿意在其他所有人都收紧银根的情况下发放贷款。尽管如此，贝南克和他的货币机制仍坚持沿用为1913年的那种以银行为中心的金融体系打造的工具，来拯救如今的以市场为中心的金融体系。 如果将国家的经济比作一辆汽车，那商业和消费信贷就是作为提供动力的汽油，而金融机构之间的短期融资则是润滑油。 当前的问题并不是出在汽油身上，银行的状况很好，而企业也有充足的资金用于投资。其实问题是出在润滑油上。像Countrywide Financial这样的公司，是先作抵押贷款，然后在几周内将大部分债权转售给投资者，这期间需要进行短期融资来进行缓冲，并主要靠出售商业票据之类的短期借款凭证来取得，而现在的问题在于这些票据卖不动了。 银行将大众的存款聚集在一起，然后以有利可图的水平贷给他们认为值得的人。从传统意义上讲，银行该做的是判断借款人能否偿还贷款。而政府要做的是用存款保险保护储民的存款，靠政府监管来确保银行行事的谨慎，并靠政府来监督银行维持一定规模的资本。 但经济运行的模式已今非昔比。银行仍然进行大规模的授信和发放抵押贷款，但这些贷款并不记录在银行自己的帐面上，而是进行证券化处理后转售给全球各地的诸如基金、管道、德国三线银行的帐外子公司或是其他愿意承担这些本由银行承担的风险的人。这样做原因何在？这是因为越来越严格的资本要求促使银行减少自身帐面上的风险，因此金融设计师们发明了新的途径来分散这些风险。 这些21世纪的融资机构并不直接发放抵押贷款，而是组合性的或部分购入抵押贷款债权，再就是购买基于抵押贷款的金融工具。而这些机构的钱并非来自存款，而是通过关系从金融市场获得。由于缺乏相应的政府资本要求来限制此类机构的融资杠杆，让他们能借到大量资金。因此即使市场价格发生微小的变化，也会迫使他们进行大甩卖，进而导致局势变得更加糟糕。 金融市场往日的友善气氛突然间不复存在。由于这些机构所持有的、需要出售的或是拿来抵押的证券不但复杂而且还不透明，市场和贷款人都不清楚其价值究竟有多少。（当然很难有人能清楚这些证券的价值。买家都是依靠标准普尔(Standard & Poor)和穆迪(Moody)的评级来判断，现在大家都已明白此乃愚蠢之举） 当前的局势与上世纪八十年代美国的存贷机构信用危机有些类似：没有存款保险能让储蓄信贷银行(S&L)不担损失的支配存款，政府也没有对补偿储户、亏损出售资产和区别对待纳税人做出明显的反应。 哥伦比亚大学(Columbia University)和太平洋投资管理公司(Pacific Investment Management Co.)的经济学家理查德•克拉里达(Richard Clarida)称，这些制度一直未进行过压力测试，直到今天。 贝南克的第一步棋是在银行收紧银根并提高利率的情况下，向超短期货币市场输血。当市场运转开始停滞的时候，他又动用了其他工具来鼓励银行更积极的向金融业客户放贷，其中包括为银行提供更优惠的贴现率。此举相当于告诉银行放开手脚放债，Fed在在紧要关头会照单全收。 贝南克以及他在华尔街的代表──纽约联邦储备银行(New York Federal Reserve Bank)行长蒂莫西•盖纳(Timothy Geithner)随后开始利用他们的说服力，并获得了回报：四家大银行在周三宣布取得了贴现窗口贷款。加州(University of California)伯克利分校经济学家巴里•埃肯格林(Barry Eichengreen)表示，央行所做的就是将银行召集在一起，告诉他们如果每个人都能多放出些贷款，那大家都会好过一些。这属于市场恐慌状态下的典型“集体行动困境”。 即使是至高无上的Fed也有无力的时候。例如当利率水平降到像上世纪九十年代的日本那样贷款成本为零时，央行费尽气力也不见政策奏效，彷佛“对牛弹琴”一般。埃肯格林称，如今的情况不同，利率要远高于零水平。如今银行害怕的是欠款比例高到无法补偿贷款成本。目前还不清楚将基准利率降低25或50个基点是否会扭转局面，这也正是贝南克一直未采取此行动的原因之一。 Fed的工具是否正起到效果？当然，现在要下结论还为时尚早。如果问题出在信心上，在Fed的一番运作后，如果信心回升、市场恢复运转、投资者不再抢购国债而大额抵押贷款（41.7万美元以上的贷款）利率继续回落，那时才能作出肯定的回答。 但问题也有可能会进一步加深。房屋价格可能进一步下滑，从而进导致本已难以判断价值的抵押贷款关联证券进一步贬值，以致于让买家望而却步。 如果情况真如纽约大学(New York University)那位总说丧气话的经济学家诺里尔•鲁比尼(Nouriel Roubini)所认为的，还有许多与抵押贷款有关的金融工具投资损失未曝光，那无论Fed再下多大力气，放贷机构也会因为局势不稳定而在今后相当长时间无法与对方建立起信任。 现在我们手头可没有一本现成的21世纪金融系统操作手册可用，恐怕贝南克先生要摸着石头过河了。