布丁资讯专贴（12月11）

欧盟下周峰会料无果而终 欧洲QE将无限期推迟？



欧盟政经界领导人将于下周举行峰会，讨论采取联合行动，应对经济停滞以及高失业问题，会议结果对于欧洲央行行长德拉吉力推的QE（量化宽松）十分重要，但暂时看来似乎高层官员们难以达成一致意见。

长期以来，欧元区领导人和欧洲央行的领导人之间就像在跳“两步舞”，动作总是你一前我一后。自08年金融危机以来欧洲央行两任行长——特里谢和德拉吉都对欧元区的政治领导人们发出过明确的信号：只有你们先行动后，欧洲央行才会行动。

欧洲央行和政府领导人之间虽然从未签署过类似协定，但事情的发展总是按照这样的默契在进行。比如2010年欧元区各财长先敲定了4400亿欧元救助贷款计划，随后欧洲央行才实行了首次主权债券购买计划；还有2012年欧央行向各国银行提供一万亿廉价贷款也是在欧元区领导人达成一致收紧财政预算的决定之后。

新一届欧盟领导人将于12月18日-19日召开峰会议，但如今法国经济原地踏步，意大利则重陷衰退，这两个国家都未能达到欧盟规定的预算赤字和债务削减要求，因而与欧盟和德国关系紧张。此外西班牙和希腊失业率在20%以上，就连欧盟经济的动力引擎——德国也遭遇到经济放缓。

德国自不必说，一直呼吁紧缩政策，要求其它国家进行结构性改革，不愿实施大规模财政或货币刺激，而欧元区第二和第三大经济体——法国和意大利面临重重困难，也不太敢采取措施改革僵化的就业市场，并迎接更多竞争。

本月欧盟委员会主席、欧盟理事会主席、欧洲央行主席、欧洲团体主席将共同发布所谓的“四主席报告”报告，2012年时这份报告帮助启动了欧元区“银行联盟”，一旦这次领导人们就欧元区一体化的新蓝图达成协议，德拉吉将可无后顾之忧的开展QE计划。

为什么欧洲央行QE一定要求财政或结构性改革先行？用德拉吉自己的话说，“债券购买永远不能代替改革和预算纪律。”德国经济部长Philipp Roesler也表示，意大利、西班牙等国如果希望欧洲央行购买本国债券，就必须采取改革，遵守预算纪律。

很多因为德拉吉和很多官员们担心，如果QE不伴随改革会导致被救助国家债务压力增大，且不愿意去提高经济竞争力。此时QE反而会成为一剂毒药。

不过，包括英国金融时报以及德意志交易所下属Euro Insight等欧洲媒体大都认为这份报告中不会取得什么新进展。因为从最近泄露出的下周峰会提纲来看，欧元区一体化蓝图的讨论将于明年2月开展，而结果报告最早也要等到明年6月前公布。

此前市场普遍预计德拉吉在明年初将采取更大胆行动，而欧元区政界大佬们似乎并不给与配合，既然在明年初的欧元区政治上不能给与德拉吉想要的支持，恐怕欧洲央行将难以独自起舞，QE计划或遥遥无期。

拥有四十多年新兴市场投资经验的邓普顿新兴市场基金公司CEO麦朴思（Mark Mobius）认为，A股的牛市才刚开始。他在利用最近A股五年来最大的价格波动增加持仓。

邓普顿新兴市场基金管理约400亿美元资产。昨日接受彭博电话采访时，麦朴思表示：

“我们认为这只是长期牛市起始，所以在中国市场买入更多。”
A股会经历“调整”，但不会很快进入熊市。
波动性增加是在创造机会买入那些定价有误的个股。
“我们在中国的风险敞口越来越多。”

过去一个月，上证综指猛涨19%，在彭博统计的全球93只股指之中涨幅位居第二。本月8日，上证综指首次突破3000点，可次日就暴跌5%，单日跌幅创2009年以来新高。衡量10天价格波动的指标昨日已升至2009年以来最高点。尽管上证综指较2013年6月的四年最低谷已回涨51%，但和1990年以来26次牛市的平均涨幅122%相比，该股指的涨幅还没到一半。



接受上述采访时，麦朴思还说，他在“全面”买入A股，包括石油相关的公司，预计原油价格会在五年新低基础上反弹。过去一个月，中石油已攀升21%。

麦朴思对A股牛市的看法和摩根士丹利的策略师Jonathan Garner一样乐观。Garner本月2日预计，A股可能迎来“超牛”大涨，18个月内股价会翻倍。申银万国昨日的报告则是预计，上证综指将升至3500点。

沙特再一次向世界证明谁才是原油市场的主宰。

在OPEC（石油输出国组织）下调明年原油需求，美油库存超预期的情况下，布油五年来首次跌破65美元，WTI一路向下，但是摧毁油价最后一根稻草的却是沙特原油部长al-Naimi的一句话。

“我为什么要减产？” al-Naimi在参加联合国全球变暖会议时对多家媒体说，“你知道市场对商品的影响，价格会时高时低。”

他还提到，“这是一个市场，我在这个市场里卖东西，为什么我要减产？”

当被问及市场是否会自我修正时，他表示：“这是市场做的事。”

至于他是否担心市场这个问题，al-Naimi反问：“我看上去担心吗？”

沙特坚决不减产的消息令WTI迅速走低，一度逼近60美元，同时交易量大增。



金融科技网站BI认为这个表述很有意思，因为OPEC从1960年以来就在操纵全球原油市场，OPEC存在的目的就是依靠集体的力量牢牢掌控全球的原油供给，从而消解市场力量。现在沙特的原油部长跑出来说应该允许油价自由波动。

目前沙特是OPEC最大的产油国，上月的日产量是960万桶到970万桶。

昨日，OPEC发布月度石油市场报告，下调2015年全球对OPEC原油需求预期30万桶至2890万桶/日，这是2003年以来的最低水平。这一需求水平不及上月OPEC的日均产量，也低于维也纳会议制定的日产3000万桶的目标。

据《今日俄罗斯》报道，受西方制裁的俄罗斯Rossiya及SMP银行将于12月15日和另外六家俄罗斯银行测试新的银行间交易系统。此举被视为俄罗斯“去美元化”的一个重要措施。

俄罗斯国家支付系统(NPS)主席Vladimir Komlev在接受俄罗斯当地媒体时采访时表示，“作为大型银行，Rossiya和SMP银行参与测试新支付系统十分重要。”

Komlev称，新系统大体的运行模式和目前类似，银行不需要调整或者更新他们的软件以满足新系统。NPS是在今年才成立的机构。 VISA和万事达两大国际支付系统都拒绝为一些遭到制裁的俄罗斯银行服务。

11月俄罗斯央行曾表示计划于2015年5月使用新的银行间交易系统，取代目前全球性的SWIFT系统。而在今年九月，华尔街见闻曾报道，中俄两国曾探讨成立新的银行间交易系统替代SWIFT。

SWIFT组织全称环球银行金融电讯协会，其官网今年7月报称，当月每日传递约2100万条金融信息，推动215个国家的1.05万家金融机构及企业完成支付。

周三俄罗斯总理梅德韦杰夫透露，俄罗斯企业在欧洲和美国都借不到钱，不过亚洲金融市场总体上愿意与俄罗斯企业和银行合作，并可能成为已对俄关闭的西方市场的替代市场。

为让金融危机重创的经济全面复苏，过去六年，全球央行的货币大宽松一季接一季上演。最初是美联储一骑绝尘，推出两轮QE。近两年日本央行和欧洲央行先后开始发力，欧洲央行的长期再融资操作（LTRO）、负利率和购买资产担保债券接踵而至，日本央行的国内史上最大规模QE在购买从公债、私债到股票等多种资产。

直到今年，美联储终于开始收手，上月彻底结束QE3，市场预计明年第三季度开始加息。全球央行最终走上了分岔路，美联储要逐步收紧货币，欧洲、日本和中国都还不会很快关掉宽松“放水”的龙头。

华尔街见闻上月初文章提到，全球主要央行的货币政策由不约而同地宽松转变为分道扬镳，这种显著变化是今年投资者关注的重点。今日华尔街见闻文章也援引PIMCO前任CEO Mohamed El-Erian的预测称，明年全球经济的主题将是“分歧”，而且分歧将越来越难以调和。

在各大央行将体现大分歧之际，有必要回顾一下金融危机以后央行们连续注入流动性的历程。全球最大投资管理公司之一贝莱德（BlackRock）在题为“2015年投资展望——应对分歧”的报告中用下图展示了主要央行六年“放水”的过程。

欧洲央行宣布为第二轮TLTRO提供1298.4亿欧元，此前市场预期为1700亿欧元。欧洲央行表示有306家银行申请定向长期再融资操作。两轮TLTRO共计放水2124.4亿欧元，远低于徳拉吉4000亿欧元的目标。

欧洲央行：为第二轮TLTRO提供1298.4亿欧元。

欧洲央行Coeure：TLTRO需求符合欧洲央行的预期。

消息之后，欧元/美元小幅回落，接近1.2400关口。

欧元近三日来大幅反弹已收复全月跌幅

基本面疲软的欧元近日走出强势反弹让很多投资者难以理解，反映出当前市场关于欧洲QE的预期可能已经开始悄悄转变：1.欧洲央行近期内真的可以实施QE吗？2.QE未必会利空欧元，某些方面甚至可能利好。

欧洲央行短期内实施QE困难重重

首先，我们都明白欧洲央行如果施行QE、即大规模主权债券购买计划，直接目的是向实体经济注入流动性，进而促进经济的恢复。但是QE毕竟是“大规模杀伤性武器”，存在很多副作用，例如某些“欧猪”国家本该尽快实施的结构性改革因为QE的出现而推迟、风险资产价格受刺激上涨破坏金融稳定等等。

并且怎么分配QE购买份额也是个大问题，如果按经济权重分，欧洲最大经济体德国并不需要QE，而希腊、西班牙等国家又得不到足够份额；按需求分，则相当于用富国的钱补助穷国，这对富国并不公平。此外根据欧洲法律欧央行直接购买主权债券也是违规行为，面临一系列法律障碍。

其次，长期以来只有欧洲政府先行动后，欧洲央行才会行动。而被寄予改革厚望的欧盟委员会主席、欧盟理事会主席、欧洲央行主席、欧洲团体主席共同发布的所谓“四主席报告”可能拖到明年6月才会公布，在此之前德拉吉若要推QE将没有政治方面的支持，这与以往的行动逻辑不符。

例如2010年欧元区各财长先敲定了4400亿欧元救助贷款计划，随后欧洲央行才实行了首次主权债券购买计划；还有2012年欧央行向各国银行提供一万亿廉价贷款也是在欧元区领导人达成一致收紧财政预算的决定之后。

用德拉吉自己的话说，“债券购买永远不能代替改革和预算纪律。”

因为德拉吉和很多官员们担心，如果QE不伴随改革会导致被救助国家债务压力增大，且不愿意去提高经济竞争力。此时QE反而会成为一剂毒药。

不过，即使不考虑上面的问题，欧洲QE要想真正实施可能也需要一个令大家都难以置信的步骤：加息。

欧洲央行为何可能加息（包括溢价收购债券）

如果欧洲央行实施QE，需要用现金即流动性向各国银行换取国债或其他证券化资产，但是根据欧洲央行前几次实验性的注入流动性措施如LTRO（长期再融资操作）、VLTRO（超长期再融资操作）、TLTRO（定向长期再融资操作），发现银行对流动性的渴望并不强烈，例如欧洲央行9月实施了首轮TLTRO，以0.15%的固定利率向欧洲银行业提供贷款，当时市场预期规模为1000亿至3000亿欧元，但最后银行们只申请了826亿欧元，可见虽然是近乎免费的啤酒，但银行们的肚子是有限的。

而且今年6月以来，欧洲央行将银行在央行的存款利率调降至负数，引起了全球市场巨大的波动。

这时，如果欧洲央行强行推出QE，而市场上借贷意愿并不强烈的话，首先银行没有动力卖出债券资产并把没用的流动性拿在手上，而且欧央行的存款利率是 -0.2%，银行也没理由将流动性再存回央行，因为这相当于把银行手中有收益的资产换成了需要“交税”的现金，这跟美国和日本、英国QE时的情况完全不同，后三者对银行放在央行的超额准备金是付利息的，分别为0.25%、0.1%和0.5%，这样银行才有动力卖出债券给央行。

所以，汇丰银行全球固定收益部门负责人Steven Major指出，如果欧洲央行想要大规模购买债券就必须将存款利率提高，要不然就得溢价收购这些债券。

这两种操作最后带来的结果都是相同的，将会推升欧元区债券市场的整体收益。

为何欧元区债市收益率升高利好欧元

除了央行的利率，债市收益率对于一国货币的收益率也具有比较强的代表性，例如很多投资机构将美国10年期国债的收益率作为美元资产收益率的基准，而德国政府10年期债券通常作为欧元区的基准债券。因为国债相对的风险较低，尤其是美债和德债基本上被视为无风险资产。

市场上数以万亿计的套利资金需要寻找安全稳定的收益，所以一旦一国货币收益率有上升的预期，则可能引起大量资金涌入博取收益，对于该国货币的需求水涨船高，自然汇率也会上升。从下面的历史走势图上来看，收益率和汇价的趋势基本一致，也可以印证这一结论：

黄线：欧元/美元汇价  白线：德国10年期国债收益率减美国十年期国债收益率



总结来说，QE没有大家想象的那么近，加之前期的炒作已经使得欧元价格大幅走低，即便真正实施QE以后对欧元也未必是利空，过度押注QE与欧元之间的联动可能存在越来越大的风险。

彭博社报道称，美日国债息差创近四年最大，令下半年贬值幅度居全球主要货币之首的日元压力倍增。

美银美林数据显示，日本国债收益率平均比美国同期国债低1.11%。今年九月，美日国债息差更是扩大至1.16%，为2011年4月以来新高。由于部分国债收益率几乎为零，日本国债是今年发达国家中表现最差的主权债券。今年8月，日本投资者持有美国证券数量飙升至1.23万亿美元的新纪录。

今年6月30日以来，日本央行通过购买债券为日本银行系统注入了巨额的流动性，致使日元贬值15%。今年10月，日本政府养老投资基金将海外债券持有目标由11%上调至了15%。

明年到期的日本国债今年的回报率仅3.4%，是彭博社和欧洲金融分析师联合会( European Federation of Financial Analysts Societies, EFFAS )追踪的26种国债中表现最差的。

苏格兰皇家银行(RBS)昨日意外宣布裁员200人并退出日本国债市场。瑞穗银行指出，在日本央行扩大QQE规模之后，日本国债市场已经名存实亡。

野村控股亚太区美元套利交易部主管John Gorman告诉彭博社：

日本投资者对美国国债的需求总是会存在的。随着美元走强和美国国债收益率走高，它们对日本投资者将更具吸引力。

辛苦了！