涨跌的背后 - 柳英杰 (4月20日)
美元跌的无奈,非美涨的疯狂。英镑/美元25年的历史高点2.01被突破;欧元/美元距离05年初的极端价格1.366一步之遥;美元/瑞郎关键价位1.2整数关口在昨日亚洲早盘被测试,最终失守仅仅是时间问题;唯一逆势上涨的美元/日元也出现了连续三天的大幅下跌,跌幅两百余点几乎回吐了前边十三个交易日的涨幅。是什么原因导致非美货币全线走高和美元的走软?
原因众说纷纭,但不论是说经济数据表现也好,还是利率因素也罢,归根结底都是通货膨胀导致如此结果。
经典经济学理论认为通货膨胀是指流通中货币量超过实际需要量所引起的货币贬值、物价上涨的经济现象。
通胀历来为各国央行最为关注的金融风险。前任美联储主席格林斯潘素有通胀斗士之美誉,对于控制通胀水平、调节经济发展速度所做的诸多努力可谓举世瞩目。现在贝南克继续坚守阵地,但与以前情况不同的是,现在美联储需要在通货膨胀、经济衰退、房地产市场泡沫破裂、巨额贸易逆差、货币持续贬值、三大类货币供应量增加、流动性过剩等等诸多因素中寻求平衡,美联储面临比以往任何时候更为复杂的局面。
相比之下,英国的所面临的问题似乎稍微简单。按照欧盟协议的2%的通货膨胀标准来衡量,英国超出这一标准1.1个百分点,达到3.1%的水平,远高于欧元区1.9%的平均水平。因此导致市场对于英国和欧元区加息的预期并不相同。市场分析人士认为英国在如此之高的通胀水平面前,一定而且必须采取措施降低通货膨胀率,达到欧盟规定的2%之内。除了加息之外,很可能还将采取减少货币供应和限制流动性等必需的手段,否则就会影响到整个欧盟的利益,英国财政部会也因此受到欧盟非议。这几乎是既定的事实,于是市场有了持有英镑多头的信心。通胀虽然是摆在英国货币政策委员会面前的一道难题,但却是市场参与者持有英镑多头的最好理由。
这与二十五年前英镑高企2.01时候的原因完全不同。历史上英镑兑美元冲高至2以上是因为一些临时性或突发性因素,如海湾战争和汇率政策危机等,而现在英镑再次达到2.01是长期以来积累的通货膨胀原因造成,通胀不能短时间内削除,那么英镑就不会在短时间内出现下跌,更何况还有美元的弱势贬值政策推波助澜。尤其本周二英国公布的3月CPI显示通胀加速,而且英国企业在海外并购案中受益匪浅,而这又使资金流动性更加旺盛,对于货币供应量需求更多,于是通涨、加息理由、现实收益同步增长,英镑上涨的理由充分而且稳固。因此最为激进的预期认为英镑兑美元还将上涨两百至四百点方可实现货币汇率平衡。也就是英镑/美元将有望达到至少1.203之上。
摆在欧洲央行主席特里谢面前的任务与英国财政部经济大臣鲍尔斯的难题相比又轻松了一些。本月16日欧盟统计局的数据显示,欧元区的通货膨胀率为1.9%,略高于1月份和2月份的1.8%。这基本符合预算,不仅低于欧洲央行规定的2%的通胀上限,也低于去年同期的2.2%。唯一有些小问题的是德国通胀率并未实际降低,数据显示德国的通胀率为2.0%,达到警戒线。因德国是欧元区最大的经济体,其通胀表现将给整个欧元区带来压力,特里谢在一些官方场所发表的言论提到“密切关注”通货膨胀,所指的几乎可以认为就是德国的表现。降低德国的通胀,需要德国财政部和欧洲央行共同努力,而绝非特里谢的加息政策即可解决。
因为欧元区13个成员国中通货膨胀压力并不相同,其中法国仅为1.2%,低于德国0.8个基点。若特里谢持续加息将导致法国的通货紧缩,这必将影响到整个欧元区的利益平衡。因此,德国的问题可能还需要德国政府进到更多努力。因此,经济学家们认为欧元区加息进程不会像美国那样频繁,也不会像英国那样突然,会按季度按部就班缓慢执行。因此欧元兑美元的上涨也将是稳定和缓和的,预计欧元兑美元将会在1.38左右得到平衡,而后才会调整。
如果说摆在美联储面前的任务是平美国衡国内经济发展中的各种矛盾,那么摆在特里谢面前的任务就是平衡欧元区各国和部分欧盟国家的发展不均衡的矛盾。
而美元兑日元的情况又不相同。05年初至06年日元对于美元的贬值与美联储加息因素有关。那时候美联储为带动美元升值预防通胀而持续加息。于此同时日本为了刺激经济复苏,一直实行极低利率甚至负利率的贷币政策,这在很大程度上促进了日本经济的发展,但也正因为这样,随着日本经济的好转,又因极低的利率,使得日本投资者投资美国资本市场。后来这种投资意向又逐步发展为为投资于高收益资本市场(如澳洲、美国)等而贷入日元,这就是自去年下半年以来曾影响汇价至今的套系交易。虽然摩根银行的观点认为套息交易并非主流,资金流动性也并非传言般巨大,但我们依然看到,在美元持续下跌的过程中,日元比美元更加弱势,在美元反弹是时,日元依然弱势,而且日元一旦出现上涨,就会得到有力承接,并推动美元兑日元向120方向甚至更高的方向运动,这岂不就是套息交易所需要的生存空间?
套息交易需要很多条件方可实现。主要是两个方面:其一,利率差别。美国和日本两国的利率不同导致其金融成本和金融产品收益产生较大利益空间,这是套系交易存在的根本。其二,汇率向高息货币有利的方向运动。套息不仅需要美国和日本之间存在金融利差,也需要美元对于日元升值,才能使得贷入日元资产投资美国套息着有生存空间。否则用借贷来的日元作套息就会仅仅得到了利率差而亏损了汇率。
因日本政府和央行以及日本出口商希望能借助日元的弱势继续促进和刺激日本的经济发展,这将导致日元的持续弱势,而这样的弱势又会引发更大规模的套息,套息交易将进一步推低日元,这一循环保持到日本央行升息。因此在市场预期日元短时间内不会升息的现在,美元兑日元的运动方向依然是向上。
除美元、欧元、英镑、日元这四种在汇市中最主要的货币之外,人民币或者说中国因素也不得不提。这是影响美元走势的贸易方面的因素。
众所周知,中国与美国之间的的贸易摩擦由来已久,尤其是近年来,中国对美国的出口大增,是美国巨额贸易逆差的主要原因之一。上周数据显示,美国2月份逆差584亿美元,虽然因油价下跌,这一数字略好与1月,但是非石油贸易逆差依然增加了30亿美元。逆差总额站到了GDP的5.2%。美国对中国的贸易逆差额接近石油贸易和汽车贸易的逆差,使人民币兑美元的汇率对于美国贸易逆差总量、美国GDP规模和就业增长前景的影响几乎与油价、汽车对它们的影响一样重要。
如今中国政府处在一个艰难的境地之中,一方面因为中美贸易摩擦使得中国被冠之以“贸易保护主义”的名声。另一方面,中国巨额的外汇储备使得中国财政不堪重负,如此巨大的顺差数字,若放在经济总量稍小些的国家,早已造成物价飞涨、严重通货膨胀的后果。当前人民币面临着前所未有的升值压力。甚至有学者认为中国目前的状态类似于八五年广场协定前的日本。因为贸易摩擦,是中美之间的不均衡性凸显,而且人民币升值的路程漫漫。
因此美国若指望依靠日本和韩国少卖一些汽车进来,或者寄希望于石油价格下跌,或者强势胁迫中国政府不再对出口退税和人民币大幅度升值来缓解贸易赤字,都不如直接贬值美元起的作用更加快速和显著。因此不仅仅通货膨胀会导致美元下跌,贸易因素也需要美元下跌,美元的弱势在所难免。 |